原標(biāo)題：“賣吊牌”收入大幅下滑，南極電商面臨重估　　　​

​2021年南極電商（002127.SZ）業(yè)績(jī)?nèi)栽诩铀傧禄?。這樣的結(jié)果不僅是投資者，恐怕連公司自己也沒有想到。

南極電商遭遇滑鐵盧是從2020年第四季度開始。彼時(shí)在傳統(tǒng)旺季，公司單季凈利潤(rùn)下滑22.8%，此后單季凈利潤(rùn)呈加速下滑趨勢(shì)。由于主陣地“淘寶”的流量受到“拼多多”、“抖音”等的分流，導(dǎo)致公司業(yè)績(jī)下滑。對(duì)此，南極電商2020年末起迅速調(diào)整策略，大力布局“拼多多”。

2021年，南極電商 “拼多多”GMV大幅增長(zhǎng)55.96%，占總GMV的比值也達(dá)到32%。雖然“拼多多”布局已初見成效，但利潤(rùn)表現(xiàn)卻不見好轉(zhuǎn)。

南極電商遇到了什么問題？

“吊牌費(fèi)”降了

2021年，南極電商營(yíng)業(yè)收入總計(jì)完成38.88億元，同比下降6.8%；凈利潤(rùn)4.77億元，同比下滑59.8%。

南極電商的業(yè)務(wù)主要分為兩部分：以品牌授權(quán)為主的電商業(yè)務(wù)，和以全資子公司時(shí)間互聯(lián)為運(yùn)營(yíng)主體的互聯(lián)網(wǎng)傳媒業(yè)務(wù)?；ヂ?lián)網(wǎng)傳媒營(yíng)收規(guī)模大，但毛利率低。過去幾年，南極電商凈利潤(rùn)主要還是來(lái)自于品牌授權(quán)業(yè)務(wù)。2021年，時(shí)間互聯(lián)營(yíng)業(yè)收入總計(jì)完成30.80億元，同比增長(zhǎng)10.96%。品牌授權(quán)業(yè)務(wù)的營(yíng)業(yè)收入為8.08億元，同比下降42.12%。

品牌授權(quán)業(yè)務(wù)又進(jìn)一步細(xì)分為兩部分，品牌綜合服務(wù)業(yè)務(wù)即常說的“賣吊牌”，貢獻(xiàn)營(yíng)收6.5億元，同比下滑47.6%；經(jīng)銷商品牌授權(quán)業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)營(yíng)收9500萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)17.6%。顯然，南極電商賣吊牌業(yè)務(wù)收入大幅下降是業(yè)績(jī)下滑主因。

南極電商將原因歸結(jié)為：“阿里平臺(tái)GMV下滑，部分客戶庫(kù)存壓力較大，導(dǎo)致品牌綜合服務(wù)收入下降顯著?！贝_實(shí)，2021年，阿里平臺(tái)的GMV為197.75億元，占比45.47%，同比減少13.25%。

但問題遠(yuǎn)非如此簡(jiǎn)單。

事實(shí)上，南極電商2021年拼多多平臺(tái)的GMV大幅增長(zhǎng)55.96%，達(dá)到137.26億元，為公司第二大銷售平臺(tái)，GMV占比31.56%。由于拼多多平臺(tái)放量增長(zhǎng)，公司2021年實(shí)現(xiàn)的GMV總計(jì)達(dá)434.90億元，總體保持增長(zhǎng)，但相關(guān)業(yè)務(wù)收入?yún)s出現(xiàn)42%的下滑。這可能和公司對(duì)各個(gè)平臺(tái)經(jīng)銷商收取的費(fèi)率有關(guān)。

關(guān)于具體費(fèi)率，南極電商一直諱莫如深。總體上，南極電商品牌服務(wù)業(yè)務(wù)的規(guī)模應(yīng)該和供應(yīng)商（經(jīng)銷商）向其申請(qǐng)的商標(biāo)數(shù)量有關(guān)。但南極電商往往也會(huì)根據(jù)經(jīng)銷商（供應(yīng)商）的銷售量、銷售額給他們一些獎(jiǎng)勵(lì)政策，這也會(huì)對(duì)品牌服務(wù)費(fèi)收入產(chǎn)生影響。

我們以過去幾年品牌綜合服務(wù)業(yè)務(wù)的收入和當(dāng)年的GMV做比，這一比率可以理解為南極電商在各個(gè)平臺(tái)上收的平均費(fèi)用率。從2019年至今，南極電商的該比率分別為4.1%、3.1%和1.5%，一路下滑。

更糟的是，在各個(gè)平臺(tái)都出現(xiàn)費(fèi)用率的下降，可見這并不是因?yàn)殡娚唐脚_(tái)之間流量轉(zhuǎn)移引起的，而是整個(gè)行業(yè)的趨勢(shì)。南極電商正在大力布局的拼多多，流量處于上升趨勢(shì)中，但平臺(tái)費(fèi)用率也僅為1.6%，淘寶的費(fèi)用率不足1.8%，抖音相對(duì)較高約為2.4%?？梢灶A(yù)期，這種低費(fèi)用率的情況仍將繼續(xù)。南極電商想要實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)要另想辦法。

拓展經(jīng)銷商能解局？

“賣吊牌”業(yè)務(wù)本質(zhì)上和南極電商經(jīng)銷商出貨量有關(guān)。為了彌補(bǔ)賣吊牌費(fèi)率下滑，南極電商開始激進(jìn)拓展經(jīng)銷商。

2020年，南極電商合作經(jīng)銷商總數(shù)只有6079家，授權(quán)店鋪7337家。到了2021年，公司授權(quán)經(jīng)銷商增加到10311家，增幅達(dá)到69%，授權(quán)店鋪13258家，增幅為28%。

南極電商的策略短期內(nèi)或許可以提振業(yè)績(jī)。

數(shù)據(jù)顯示，南極電商2021年品牌綜合服務(wù)業(yè)務(wù)的采購(gòu)成本（相當(dāng)于“吊牌”的成本）為1.1億元，比2020年增長(zhǎng)36%。這說明公司出貨量仍有不錯(cuò)的增長(zhǎng)。但相應(yīng)的綜合服務(wù)業(yè)務(wù)收入并沒有增長(zhǎng)。一方面，這可能和經(jīng)銷商存貨有積壓有關(guān)。另一方面，南極電商早些年對(duì)于新增經(jīng)銷商會(huì)給予一定的服務(wù)費(fèi)減免，一旦服務(wù)費(fèi)減免到期，品牌綜合服務(wù)收入將會(huì)有所增加。

2020年南極電商“吊牌”采購(gòu)成本占品牌綜合收入的比為6.5%，“吊牌費(fèi)”大約是去年的1倍，據(jù)此推算去年1.1億元的采購(gòu)成本應(yīng)該對(duì)應(yīng)收入約為8.5億元，但實(shí)際只為6.5億元。差額部分有望在2022年實(shí)現(xiàn)。

但是，南極電商想要保持長(zhǎng)期增長(zhǎng)卻不容易。

首先，經(jīng)銷商過多會(huì)使得競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境惡化。南極電商雖然自身不用承擔(dān)存貨風(fēng)險(xiǎn)，但經(jīng)銷商的存貨風(fēng)險(xiǎn)會(huì)影響其下一階段的拿貨意愿，繼而影響南極電商的營(yíng)收。南極電商也認(rèn)為業(yè)績(jī)下滑的部分原因就是經(jīng)銷商受到外部環(huán)境的影響，出現(xiàn)存貨積壓，導(dǎo)致經(jīng)銷商的周轉(zhuǎn)率出現(xiàn)下降。

其次，增加經(jīng)銷商能在多大程度上持續(xù)帶動(dòng)出貨量仍需觀察。2021年，南極電商在大幅度增加經(jīng)銷商后，各電商渠道可統(tǒng)計(jì)GMV僅同比增長(zhǎng)8.16%。事實(shí)上，目前電商的GMV已經(jīng)到了平穩(wěn)增長(zhǎng)階段，流量主要是從傳統(tǒng)電商如淘寶、京東等向新崛起的拼多多、抖音等平臺(tái)轉(zhuǎn)移。

價(jià)值重估要來(lái)了嗎？

值得注意的是，由于“賣吊牌”業(yè)務(wù)糟糕的表現(xiàn)，南極電商貢獻(xiàn)利潤(rùn)最大的業(yè)務(wù)已經(jīng)悄悄變?yōu)闀r(shí)間互聯(lián)——廣告?zhèn)髅綐I(yè)務(wù)。如果該趨勢(shì)持續(xù)，南極電商價(jià)值重估在所難免。

2021年，南極電商凈利潤(rùn)4.78億元，其中全資子公司時(shí)間互聯(lián)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)2.8億元，相比2020年的1.1億元增長(zhǎng)154%。對(duì)于新興平臺(tái)的布局，時(shí)間互聯(lián)動(dòng)手更早。2020年時(shí)間互聯(lián)是抖音重要的代理公司之一，其短視頻營(yíng)銷額處于行業(yè)前端，2021年又獲得了快手的核心代理商資質(zhì)。趕上了快手、抖音的風(fēng)口，時(shí)間互聯(lián)業(yè)績(jī)快速成長(zhǎng)。

而電商整體GMV進(jìn)入平穩(wěn)增長(zhǎng)期，南極電商的“吊牌費(fèi)”仍有下行壓力。

目前，南極電商總市值119億元，2021年業(yè)績(jī)對(duì)應(yīng)的市盈率為25倍。無(wú)論是電商業(yè)務(wù)還是互聯(lián)網(wǎng)廣告業(yè)務(wù)，流量都是業(yè)績(jī)的基石?；ヂ?lián)網(wǎng)流量紅利期已過，南極電商的高光時(shí)刻恐怕也成了歷史。

4月25日，南極電商尾盤跌停，報(bào)收4.35元/股。該價(jià)格距離2020年7月的歷史高點(diǎn)已經(jīng)下跌了80%。（記者 |袁穎琪）

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